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全球原油供給面臨不確定性

文章來源：中國石油和化學工業聯合會更新時間：2022-09-07 10:35:16

全球經濟持續走弱對原油消費形成負面沖擊，但地緣政治風險對原油供給端形成持續擾動，而原油剩余產能下降令主要產油國增產受限，當前油市面臨中長期宏觀及需求的壓制與短期地緣政治不確定性之間的博弈。

A 歐美通脹水平走高

全球通脹水平進一步走高。今年以來，俄烏沖突導致全球部分大宗商品出現供給緊缺，導致能源、金融、農產品等價格大幅上漲，并引發全球通脹水平持續走升。美國7月CPI同比上漲8.9%，而6月為9.6%，創近41年最高紀錄。歐元區7月CPI同比上漲8.9%，而8月CPI初值同比上漲9.1%，續創歷史新高。能源價格8月上漲逾38%，依舊是通脹走高的主要原因。

全球主要經濟體“鷹”派加息，流動性持續收緊。為抑制通脹，全球多國貨幣政策持續收緊。美國今年3月進入加息周期以來，已連續4次加息，當前美聯儲在9月加息75個基點的概率仍然接近70%。歐洲央行在7月宣布加息50個基點，這是歐洲央行自2011年以來的首次加息，隨著通脹進一步走高，其9月加息75個基點的概率大增，10月可能再加息50個基點。

全球經濟衰退預期進一步增強。俄烏沖突帶來的一系列制裁推高了大宗商品價格以及通脹水平，同時全球主要經濟體加息導致金融環境收緊，全球經濟增長面臨顯著壓力。今年美國GDP已連續兩個季度萎縮，長短期美債收益率出現倒掛，歐美主要經濟體制造業PMI連續下行。而主要機構連續下調今年經濟增速預期，國際貨幣基金組織（IMF）預計2022年全球經濟將增長3.2%，較4月的預測值下調0.4個百分點；世界銀行將2022年全球經濟增長預期下調至2.9%，遠低于今年1月預期的4.1%。

B 原油供給增量受限

全球油氣上游投資低位，原油剩余產能有限。在能源轉型壓力下，過去10年全球油氣上游資本支出整體呈現下滑趨勢，這導致全球原油剩余產能持續減少。根據國際能源署（IEA）的統計，截至2022年7月，OPEC+原油剩余產能為370萬桶/日，其中OPEC成員國原油剩余產能為340萬桶/日，主要集中在沙特和阿聯酋。由于俄羅斯受歐美制裁，原油供給受限，其產能未納入統計。整體來看，由于全球油氣上游投資受限，疊加地緣政治等因素影響，全球原油供給增長預計仍受限，但若原油消費進一步轉弱，一定程度上會減弱供給增量不足的沖擊。

OPEC+產量政策連續微調。9月初，OPEC+宣布減產10萬桶/日，而在8月產油國會議上，OPEC+同意9月增產10萬桶/日。從近兩個月產量調整幅度來看，無論是減產還是增產，均遠低于8月以前OPEC+的產量調整幅度，對原油供應端的影響可以忽略不計。OPEC+增產幅度較低主要源于對原油剩余產能不足的擔憂，由于近幾年全球油氣上游投資下降導致原油剩余產能持續下滑，為應對非計劃性供應中斷，OPEC+在增產方面變得十分謹慎。為了應對伊朗供給回歸，OPEC+減產予以對沖，但從減產量來看，對實際供應影響十分有限，更多是戰略性減產。我們認為，年底前OPEC+產量調整幅度都不會太大，一方面，受制于剩余產能有限以及制裁的約束，未來OPEC+增產潛力將明顯受限；另一方面，在經歷了兩年多的減產約束后，基于財政收入考慮，OPEC+再度大幅減產的可能性也比較低，但存在OPEC+根據市場情況對產量政策進行微調的可能性。

伊核協議仍無最終定論。近期，伊核協議進入關鍵時期，伊朗與歐美各方就協議文本做進一步協商，這是過去兩年伊核協議最接近達成的一次，但仍存不確定性。伊核協議若達成，意味著伊朗原油供給將逐步回歸市場。2018年二季度，伊朗原油產量達到380萬桶/日的峰值水平，此后，由于美國等西方國家的石油禁運，伊朗原油產出大幅下滑，到2020年下半年降至不足200萬桶/日。2021年以來，在美國對伊朗態度緩和后，伊朗原油供給有所恢復，目前產量恢復至250萬桶/日左右，但較峰值水平仍然低130萬桶/日。除此之外，伊朗仍有超過1億桶在岸及浮倉原油、凝析油庫存，一旦制裁解除，該部分原油及凝析油也將向市場釋放。

七國集團（G7）對俄羅斯石油實施價格上限，俄羅斯石油供給或進一步受限。9月初，G7發表聯合聲明稱，計劃對俄羅斯石油實施價格上限，只有在石油和石油產品價格等于或低于所制定的價格上限時，才允許對其進行運送。對俄羅斯石油產品設置三個價格上限：一個針對原油，兩個針對成品油。如果價格超過商定的上限，G7將禁止對裝載俄羅斯石油的船只提供保險和融資等服務。另外，G7還將制定有針對性的緩解機制，以確保脆弱和受影響的國家保持進入能源市場的機會，包括俄羅斯。此外，G7也希望將俄羅斯石油價格上限擴大到G7以外的歐盟成員國。

沖突爆發后，歐美針對俄羅斯能源發起一系列制裁，除了此次價格上限外，歐盟將在12月5日前停止進口俄羅斯原油，明年2月5日前停止進口俄羅斯石油產品。雖然近幾個月由于俄羅斯加大了對亞洲地區原油出口，使得俄羅斯原油出口量并未下降，而石油產品出口量雖然有所減少，但降幅低于市場此前預期。如果歐盟嚴格執行對俄羅斯石油的禁令，預計到年底對俄羅斯石油供給的影響會加大。整體來看，歐美的制裁或令俄羅斯石油供給受到持續制約，俄羅斯石油價格上限以及歐盟禁運過渡期的臨近可能令俄羅斯能源對外供給進一步受限。

美國頁巖油產量增長相對有限。受制于上游資本支出下降，疊加疫情后頁巖油企業經營策略轉變，北美頁巖油產出持續受限。2020年上半年，疫情沖擊使得頁巖油上游投資活動跌入低谷，雖然自2020年下半年以來頁巖油上游投資活動逐步恢復，但到目前為止，頁巖油上游投資景氣度仍然不高。截至9月初，反映美國油氣上游勘探投資活動的活躍石油鉆機數持續增長，但絕對水平仍處在歷史偏低位置上。當前美國原油產量整體仍維持增長，一個重要的因素在于庫存井的啟用。2020年下半年以來，美國七大頁巖油產區庫存井在持續下降，截至7月底，庫存井總量降至4277口，而在2020年年中最高達到8807口，降幅超過50%。按照當前的消耗速度，庫存井可能會在兩年后耗盡，若頁巖油上游投資活動仍然維持低景氣水平，屆時可能導致頁巖油產量下降。就當前來看，美國頁巖油產量仍將維持緩慢增長，截至8月底，美國原油產量為1210萬桶/日，較年初僅增長40萬桶/日。

C 原油消費有所轉弱

全球經濟增長放緩打擊石油消費。隨著通脹水平的走高以及各國加息的深入，全球經濟衰退預期開始逐步兌現，美國經濟連續兩個季度負增長，美債長短期收益率倒掛。作為全球第一大石油消費國的美國經濟陷入“技術性衰退”。全球石油消費與經濟增速有著較強的關聯性，經濟轉弱會對石油消費形成明顯的負面沖擊。在全球經濟增長轉弱的大背景下，多家機構下調了對今年全球石油消費增長預期，美國能源信息署（EIA）、IEA、OPEC認為2022年全球石油消費增幅分別為208萬、211萬、310萬桶/日，年內已多次下調該預期；與此同時，根據IEA的預測，今年三、四季度以及明年一季度，全球汽油、柴油等石油產品需求均將出現不同程度的下降，預計明年二季度以后需求將出現好轉。

美國煉廠需求將季節性下降。今年二季度以來，由于經濟走弱以及高油價的影響，美國終端石油消費受到一定打擊，尤其是汽油需求表現明顯偏弱。8月，美國汽油表觀需求較2021年同期及5年均值水平均低9%，餾分油表觀需求較2021年同期低8.8%，較過去5年同期均值水平低5%。從煉廠端來看，美國CDU檢修仍處在低位。從季節性角度來看，9月以后，煉廠檢修將增加，煉廠開工負荷逐步走低，原油加工需求也將下降。從終端市場來看，當前汽油需求表現疲軟，但柴油需求相對旺盛，供應表現緊張，美國汽油裂解利潤連續走跌，并回歸至正常區間。但柴油裂解利潤一度回到70美元/桶上方，當前仍處在歷史高位區間。

國內原油進口及加工需求同比均下滑。2022年1—7月，國內原油進口量達到2.9億噸，累計同比下降4%。2022年中國非國有原油進口配額總量為2.43億噸，與2021年持平，6月底商務部下發的第二批原油非國營貿易進口允許量達到5269萬噸，相比去年同期3524萬噸的數量增加1745萬噸或49.5%，今年前兩批累計下發了16172萬噸，比去年前兩批15783萬噸的額度增加了2.5%；但今年上半年地煉原油進口配額尚未完全使用，仍有剩余。

從煉廠需求來看，9月初國內主營煉廠開工率在70%左右，較正常水平仍然低10%左右，而地方煉廠開工負荷在前期達到70%后在近期也有所下滑。2022年1—7月，國內原油加工量累計達到3.8億噸，同比下降6.3%，上半年終端石油消費低迷對煉油需求形成負反饋。8月中下旬以后，隨著休漁期結束，疊加農用需求增加，柴油需求進入高峰時期，預計將持續到10月。

D 后市展望

宏觀層面，隨著全球主要經濟體加息不斷深入，全球經濟逐步轉弱，美國GDP連續兩個季度負增長，歐美等主要經濟體制造業PMI連續回落，未來宏觀經濟面臨進一步下行壓力。

原油供需層面，全球油氣上游勘探企業資本支出下降令原油剩余產能不足，主要產油國增產潛力均受限，歐美制裁下俄羅斯供給將進一步受制約，OPEC+產量政策在年內做出重大調整的可能性較低；此外，伊朗供給回歸仍無時間表，目前原油需求層面面臨的最大壓力源于經濟的走弱。中長期來看，經濟轉弱對石油消費的負面沖擊將逐步兌現，但歐洲能源危機一定程度上引發了石油產品需求的結構性問題，同時歐洲天然氣價格大漲也產生了部分原油替代需求。從供需平衡角度來看，需求走弱相對確定，未來原油供需平衡表的變化主要將取決于供應端，伊朗供給能否回歸以及俄羅斯供給受限程度對全球原油供給影響較大。

從油價走勢來看，當前原油市場面臨中長期的宏觀及需求的壓制與短期地緣政治不確定性之間的博弈，宏觀經濟走弱進而對原油消費形成打壓是相對確定的，但短期地緣政治風險帶來的不確定性因素較多，整體對油市形成利多提振。油價向上的驅動有限，一旦地緣政治因素緩解，油價向下的驅動將開始發力。油價短線預計維持高位區間波動，而地緣政治因素消退可能令油價運行區間再度下降。

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